「西藏炒股融资」中国券商的杠杆提升之路

2020-01-16 14:38:44 180 配资公司 券商,杠杆,

  国信证券(行情002736,诊股)经济研究所非银团队

  分析师:王剑 S0980518070002

  分析师:李锦儿 S0980518070003

  摘要

  主要逻辑与结论

  证券行业ROE趋势性下行,而杠杆率偏低是拉低ROE的重要原因。参照美国经验,即使金融危机以后被动降杠杆,但杠杆仍超过15倍。国内券商杠杆水平整体较低,除了政策约束,也包括负债渠道、资金需求业务方面的原因。未来提升杠杆的途径包括:丰富融资渠道、降低融资成本、增强使用资产负债表为客户提供综合服务的能力。

  ■资海外投行的经验

  1975年佣金自由化后,美国投行杠杆水平大幅提升,驱动了ROE提升。以高盛为例,金融危机前权益乘数维持在15倍以上,金融危机以后被动降杠杆,但杠杆仍在10倍左右。其高杠杆主要来源于两方面:一方面,融资结构多元化、融资成本低,且可使用客户的证券抵押物进行再抵押,以创造流动性;另一方面,利用自身资产负债表开展机构交易业务。前者创造杠杆资金,后者使用杠杆资金。

  ■国内券商杠杆水平较低

  国内券商杠杆周期:第一轮加杠杆(2012年6月至2014年末),主要受创新驱动影响;第二轮加杠杆(2014年末至2015年6月),主要受市场需求影响;第三轮去杠杆(2015年6月后),资本市场震荡行情、监管趋严,市场需求下滑。

  国内券商杠杆水平整体较低,除了政策约束,也包括负债渠道、资金需求业务方面的原因:(1)政策约束方面,国内券商不可使用客户的证券抵押物进行再抵押;(2)负债渠道方面,长期借款主要为公司债,制约了国内券商杠杆倍数的提升,同时回购市场限制多;此外,融资成本较高,制约了杠杆提升;(3)资金需求业务方面,国内资本中介业务(两融、股票质押)和自营业务是杠杆提升的驱动力,但自营业务相对而言并不具备吸引力。做市和产品创设类业务方面,国内处于初步发展期,业务需求尚未推动杠杆的提升。

  ■龙头券商有望实现差异化加杠杆

  加杠杆是券商长期ROE提升的隐含逻辑,杠杆能力的提升包括:丰富融资渠道、降低融资成本;增强使用资产负债表为客户提供综合服务的能力,特别是机构投资者在交易、对冲风险等方面的需求。虽然提升杠杆与目前的监管环境相悖,但是在分类监管的框架下,龙头券商可以享受政策红利,有望实现差异化加杠杆。

  ■投资建议(略)

  多层次资本市场建设持续推进,围绕实体经济的服务创新和产品创新也将不断增多,将推动龙头券商提升杠杆与ROE水平。

  ■风险提示

  市场下跌对券商业绩与估值修复带来不确定性;金融监管预期外趋严。

  目录

  一、国内券商的杠杆周期

  二、海外投行的经验

  2.1ROE主要由杠杆驱动

  2.2 高杠杆来源:融资结构与融资成本

  2.3 高杠杆来源:业务需求

  三、国内券商杠杆水平较低

  3.1杠杆水平远低于监管上限

  3.2 原因一:融资结构与融资成本

  3.3 原因二:业务需求制约

  四、龙头券商有望实现差异化加杠杆

  4.1提升杠杆的途径

  4.2投资建议

  五、风险提示

  报告正文

  国内券商由轻资产的盈利模式逐渐转向增加杠杆赚取利差的重资产盈利模式。由于重资产业务ROE水平及业绩弹性低于轻资产业务,因此,维持高ROE需要提高杠杆水平。国际投行的经验来看,当进入一个成熟、良性发展的发展阶段时,杠杆将成为ROE提升的主要驱动力。

  近年来,证券行业ROE趋势性下行,而杠杆率偏低是拉低ROE的重要原因。我们认为,下一阶段券商的发展重心在于如何通过提升资本使用效率、合理加杠杆带动ROE提升。本篇旨在解决:(1)券商杠杆水平长期难以提升的原因;(2)海外投行的经验;(3)券商杠杆提升的途径。

  一、国内券商的杠杆周期

  近几年来,国内券商在经营模式上发生了较为深刻的变化,我们称之为“重资产化”。2012年创新大会前,国内券商主要业务为轻资产业务。随着轻资产业务盈利能力持续下滑,券商具有突破固有业务边界的内在动力。创新大会后,重资产业务快速发展。从实践经验来看,2010年3月和2013年5月开始试点的融资融券和股票质押式回购业务对行业产生了深远影响,券商的资产负债表得以快速扩张,同时盈利模式也开始经历显著的重资产化过程。

版权保护: 本文由 股票配资资讯网 原创,转载请保留链接: http://www.dqzzxx.com/pzgsz/6138.html

推荐文章

热门文章